從美國供需平衡來看，美國新季度大豆種植面積下調，單產也小幅下滑，導致產量由1.19億噸調減至1.16億噸，但隨著消費總量、出口量的大幅增加，致使期末庫存由上年度的5.3億蒲式耳下調至3.85億蒲式耳，整體來看，美國新季度的大豆供給趨于偏緊格局，預計在供需平衡略有改善的背景下，美豆價格繼續下跌的幅度有限。2018上半年貫穿市場行情的主要因素除了阿根廷干旱天氣造成的大豆嚴重減產之外，還有中美貿易戰這一“灰天鵝”事件。目前受中美貿易戰影響，內外市場出現背離走勢，預計下半年在中美貿易戰的大背景下內外期價走勢預回歸同步仍需時日。中美貿易戰必將影響我國對美豆的進口需求，未來在關稅成本增加的背景下，預計我國將減少對美豆的進口量，或將轉向南美市場，或將直接進口豆粕或豬肉，那么我國對美豆的需求下降，這必將會對美豆價格產生一定的壓制作用。 雖然6月份USDA供需報告預計今年巴西大豆產量將連續第二年超過1億，本年度預計創新高至1.19 億噸，但是本年度阿根廷大豆減產至3600萬噸，根據市場預期數據估算，2017/18年度巴西大豆增產約500萬噸，而阿根廷減產預估將達到2150萬噸，從數據顯示來看，本年度南美大豆缺口預估達到1650萬噸，因此預計本年度全球大豆供給緊縮，對全球大豆市場起到一定的支撐作用。3月30日美農種植意向報告將2018/19年度美豆播種面積調至8898.2萬英畝，比去年的實際面積9014.2萬英畝減少116萬英畝，隨著播種進行，5月、6月USDA月度供需報告再度調整，預估大豆面積下調至8900萬英畝，較上年度9014.2萬英畝減少114.2萬英畝，單產由2017/18年度的49.1蒲式耳調至48.5蒲式耳。由于播種面積及單產預估減少，市場預計今年美豆的產量將會有望下降至1.1648億噸，較上年度減少304萬噸。 但由于歷年5月份的供需報告中的單產均為趨勢性單產，從目前天氣預測數據顯示，三季度北美大豆主要生產區降雨和氣溫都維持在歷年平均水平，僅東南部產區伴有高溫、局部地區伴有降雨，預計對大豆的初期生長有一定的影響，從全國整體看來，三季度天氣情況對大豆生長影響力度不大。在面積下調的背景下，根據近幾年平均單產49蒲式耳和50蒲式耳進行預算，推算本年度美豆的產量將分別達到1.186億噸和1.21億噸，從數據可以看出，本年度美豆產量或將與上年度1.195億幾乎持平。截止到6月19日，大豆優良率為73%，高于去年同期67%，如果大豆生長關鍵期天氣沒有較大問題，單產有可能繼續改善，促使產量有提升的可能性，而產量增加幅度直接影響期價的走勢。 6月份USDA供需報告中預計2018/19年度中國對豆粕飼用量的需求將達到歷史新高至7866.4萬噸，同比上年度增加7%，因此預估新年度中國大豆進口量將達到1.03億噸，高于上年度的9700萬噸，作為對比，國家糧油信息中心預計2018/19年度對豆粕飼用消費需求量增加至7300萬噸，同比上年增加1.25%，中國農業部預測新年度我國進口大豆數量將減少32萬噸到9565萬噸，同比減少0.3%.我們認為在我國對豆粕需求較高的背景下，對大豆的進口量也將繼續增加，但考慮到中美貿易戰以及生豬養殖虧損等因素影響，預計大豆進口增速或將小幅下滑至2.5%，那么對大豆需求小幅增加至9800萬噸左右，或將與去年9700萬噸持平。 中美貿易戰后期發展態勢仍對行情存在較大的不確定性，預計下半年中國從美國進口大豆數量可能隨著貿易戰的進一步升級或將繼續減少，同時，美國農業部或將調整對我國的大豆出口數據，以及前期公布的大豆進口數據，尤其是對6月份USDA報告中本年度我國進口大豆達到的1.03億噸進行修正，這將在一定程度上影響美豆的期價走勢。并且在中美貿易戰持續發酵推動的關稅成本提高之下，中國買家或轉向南美或直接進口豆粕或豬肉，從側面也會對美豆期價造成壓力。此外，考慮到美國進入加息周期，美元繼續走強，巴西雷亞爾匯率的持續貶值令巴西農戶保持較高的出售大豆積極性，因此我們預計2018/19年度巴西大豆出口將會繼續增加，相比美豆而言，我國壓榨企業更愿意購買蛋白較好的巴西大豆，下半年依舊會對延后的美豆出口存在較大競爭力。 在美國新季大豆面積減少、天氣良好的情況下，單產還有提升空間，從產量方面來看，存在繼續壓制期價反彈的可能性，并且疊加中美貿易戰直接影響美豆出口。整體來看，以上兩大利空因素是主導美豆期價疲弱的主要因素，而從全球大豆供應平衡來看，由于上年度阿根廷的大幅減產，造成2018/19年度全球期末庫存水平下降，在供需平衡改善的情況下預計后期大豆價格跌幅有限。對比來看，2015年度美豆期末庫存為3.02億蒲式耳，當時美豆期價底部處于850美分附近，盡管隨后幾年的結轉庫存均高于2015年度，但市場價格底部一直在抬升，根據USDA預計2018年度美豆期末庫存回落至3.85億蒲式耳，我們預計本輪美豆價格底部區域或在850美分附近。 據海關數據顯示，2018年5月份我國大豆進口為968.7萬噸，為2017年7月份以來最高水平，2018年上半年1-5月份我國大豆進口量為3619萬噸，較去年同期下降2.53%，究其原因，主要是由于二季度受中美貿易摩擦影響以及生豬養殖處于嚴重虧損期，導致我國減少了對大豆的進口量，但目前下游需求疲弱，油廠開機率處于低位，導致沿海大豆庫存大幅增加，截止6月11日，國內沿海主要地區油廠大豆庫存總量為601.19萬噸，較去年同期502.52萬噸增加19.63%.根據Cofeed調查數據顯示，6-9月份大豆到港量預期分別在954.95萬噸、950萬噸、850萬噸、780萬噸，后期到港量雖然略低于去年同期，但與歷年進口數據相比仍處于較高位置，整體來看三季度我國大豆供給將維持較為寬松的格局。 2018年上半年沿海油廠豆粕庫存維持在歷史高位，主要原因是由于生豬養殖行業處于嚴重虧損狀態，對豆粕需求大幅減弱，下游走貨較慢，4-5月中美貿易摩擦導致油廠盤面利潤突然放大，致使油廠積極生產，但豆粕銷售進度未能跟進，加之二季度南方水廠養殖行業因降雨等不利因素影響，更使得豆粕現貨壓力增加。6月份受上合峰會的影響，部分油廠停機導致豆粕庫存壓力暫緩，但仍維持在高位，截止6月19日當周國內沿海主要地區油廠豆粕總庫存量111.62萬噸，但較去年同期119.27萬噸減少6.414%，其中國內沿海主要地區油廠豆粕未執行合同量631.38萬噸，較去年同期452.45萬噸，增加39.54%.從歷年豆粕庫存數據對比走勢圖來看，三、四季度進入逐漸去庫存周期，四季度因油脂需求旺季，以及養殖催肥對飼料需求增加的帶動，豆粕庫存位于年度低點，如果四季度國內豆粕庫存下降至去年同期水平60萬噸左右，那么豆粕高庫存壓力會有所緩解。 大豆壓榨方面，2018年自然年度（始于2018年1月1日）迄今我國大豆壓榨量總計為3773.45萬噸，較2017年度同期的3808.46萬噸下降35萬噸，降幅為0.91%，由于生豬養殖行業處于虧損狀態，導致下游行業對豆粕需求有所放緩，因此致使2018年上半年大豆壓榨量同比減少。一季度油廠開機率平均為45.86%，去年同期為45.74%，油廠開機率接近持平，今年春節期間沿海油廠開機率為7.36%，較去年2.25%增加5.11百分點，而且春節期間生豬處于出欄時期對豆粕需求較為清淡，疊加油廠仍保持開機，使得豆粕庫存有所增加，隨后由于豆粕庫存壓力較大，導致油廠因豆粕脹庫而停機，開機率仍維持低位，但仍高于歷年同期水平。二季度春節假期結束后，沿海油廠開機率迅速提升，3月11日當周開機率創出近4年來同期最高水平，但由于下游需求不佳，豆粕提貨較慢，導致二季度豆粕庫存維持在歷史高位，從而使得部分油廠被迫停機，從5份開始連續近兩個月沿海油廠開機率維持在4年來的低位。根據Cofeed調查數據顯示，7-9月份大豆到港量預期分別在950萬噸、850萬噸、780萬噸，后期進口大豆到港總量仍維持高位，預計隨著大豆大量到港開機率將有所提升，回歸歷年平均水平。 從生豬供給端來看，受小規模散戶退出、環保政策調整等因素影響，上半年生豬存欄量在較低的水平，雖然2018年是生豬產能環保清退的最后一年，但因“南豬北養”大型養殖戶擴建、新建養殖廠區仍需要大量時間，導致生豬補欄緩慢，疊加2018年上半年生豬養殖利潤出現虧損更使得養殖企業雪上加霜，根據當前飼料價格測算，豬糧比達到5.13：1，已經跌破2016年政府公布5.5：1 的政策警戒線。目前生豬價格創出八年來新低，東北地區每頭豬虧損曾達到252元，而西南地區價格略偏高，每頭虧損達到171元，由于生豬養殖處于虧損，導致生豬補欄不及預期，豆粕終端需求有所下降，制約豆粕價格反彈幅度。預計下半年生豬價格階段性緩慢向上的概率將提高，但大漲的概率仍偏低，養殖復蘇對豆粕價格的推動力度有限。雖然生豬價格持續下滑，但生豬屠宰量與歷年相比卻維持較高位置，究其原因，隨著生豬存欄量的持續下滑，2018年5月份能繁母豬存欄量已觸及近六年來低位至3285萬頭。由于生豬價格較為低迷，適度提高了消費者購買積極性，同時部分屠宰企業為了賺取利潤，將并未符合出欄的幼豬宰殺，從而導致上半年生豬屠宰量增加。按照以往三季度隨著氣溫升高，居民更青睞清淡食品，對高蛋白的豬肉消費需求將有所放緩，屠宰量也隨之下滑，四季度則隨著元旦、春節等消費需求的帶動，生豬屠宰量將繼續回升至年度高位，在此基礎上預計下半年生豬存欄量將會繼續下滑，對豆粕的需求或將繼續疲軟。 二季度初受中美貿易摩擦的推動，豆粕指數創出近兩年來新高至3396元/噸，隨后中美貿易摩擦緩和，在基本面的壓力下豆粕震蕩下行至2882元/噸的年線附近，6月中旬中美貿易摩擦再次升級，致使國內豆粕在節后第一個交易日高開低走，日漲幅達到2.95%，期價收于3000元/噸附近。隨著后期大豆龐大的到港量，加上國內油廠開機率轉好，預計三季度豆粕庫存壓力仍較大，在基本面利空的背景下，預計豆粕價格底部在2700元/噸附近，如果后期中美貿易戰繼續發酵，北美大豆出口不能滿足國內采購需求，到時將導致國內豆粕價格上揚，預計豆粕高點可能升至到3500元/噸附近。