營收增長6.81%.公司2011年實現營業收入28.43 億元，同比增長6.81%;實現歸屬上市公司股東凈利潤4.51 億元，同比增長45.38%.

利潤增長主要來自于投資收益。公司2011 年實現投資收益1.92 億元，同比增長近4 倍，占比當期凈利潤總額的42%.其中參股公司金達威公開發行帶來投資收益1.55 億元。

生物制品業務負增長拉低綜合毛利率。高毛利率生物制品業務2011 年收入增速為-7.3%,占比收入構成下滑6 個點至41.4%,使公司綜合毛利率相比同期下降接近5 個點，為32.8%.飼料業務貢獻營收過半，收入同比增速17%,獸藥增速46.6%,但由于該兩項業務毛利率較低，對公司業績拉動并不明顯。

常規疫苗、獸藥業務成為行業發展方向。年報體現公司飼料和獸藥業務增速相對較快。國內生物制品市場近幾年發展特點變化，強免市場規模停滯不前，公司在確保招標市場占有率的同時，需致力常規疫苗及獸藥業務以拉動收入增長。

維持“謹慎增持”評級，目標價22 元。我們對中牧股份2012-14 年EPS 預測為1.24/1.29/1.36 元，盡管估值較低，但主業增速緩慢，維持“謹慎增持”評級，目標價22 元。（國泰君安證券）